Die Bedeutung des Mean-Reversion-Effekts bei der Anlageentscheidung

Meine Hypothese ist, dass die durchschnittliche Bewertung eines ausreichend diversifizierten und unterbewerteten Aktienportfolios auf Basis des Enterprise Multiple (EV/EBITDA) zum Mittelwert des allgemeinen Aktienmarktes tendiert. Ich konnte bei meinen bisherigen Umschichtungen beobachten, dass der durchschnittliche EV/EBITDA des wikifolios, bei gleichzeitiger überdurchschnittlicher Kursperformance des wikifolios, höher war als bei der letzten Umschichtung sechs Monate zuvor.

Schon Benjamin Graham (Autor des Buchs ‘The Intelligent Investor’) behauptete, dass es einen Mechanismus im Markt gibt, der auf mysteriöse Art und Weise dazu führt, dass der Markt den wahren Wert eines Unternehmens realisiert.

That is one of the mysteries of our business, and it is a mystery to me as well as to everybody else. We know from experience that eventually the market catches up with value. It realizes it in one way or another.

Der Mean-Reversion-Effekt wird in der Kapitalmarkttheorie als Rückkehr zum Mittelwert in Bezug auf Marktpreisänderungen verstanden. Demnach kehrt ein Aktienkurs früher oder später zu seinem langfristigen Mittelwert zurück, wenn er davon deutlich abweicht. Der Mean-Reversion-Effekt kann aber auch in Bezug auf Fundamentaldaten von Unternehmen beobachtet werden.

Michael J. Mauboussin beschreibt in seiner Veröffentlichung von 2013 „How to Model Reversion to the Mean Determining How Fast, and to What Mean, Results Revert“ den Mean-Reversion-Effekts anhand des Return On Invested Capital (ROIC) von Unternehmen in den USA. Mauboussin ist auch bekannt für sein Buch “The Success Equation: Untangling Skill and Luck in Business, Sports and Investing”.

Mauboussin schlussfolgert, dass der ROIC von Unternehmen überwiegend zum Mittelwert tendiert. Mauboussin schreibt:

Modeling corporate performance is not simply a matter of plugging in assumptions about reversion to the mean. You may have well-founded reasons to believe that a particular company’s results will be better or worse than what a simple model of reversion to the mean suggests, and you should reflect those results in your model. That said, reversion to the mean should always be a consideration in your modeling because it is relevant for a population of companies.

Für die Untersuchung hat Mauboussin 10 Industriesektoren betrachtet, da der durchschnittliche ROIC von Sektor zu Sektor unterschiedlich ist. Mauboussin stellt allerdings auch fest, dass der Mean-Reversion-Effekt nicht auf Unternehmen zutrifft, die durchgängig einen hohen oder geringen ROIC haben.

In seinem Buch Deep Value beschreibt Tobias Carlisle einen wesentlichen Grund für den Mean Reversion Effekt. Hohe Gewinne locken neue Wettbewerber an, was zur Intensivierung des Wettbewerbs führt und letztendlich die Gewinnmargen sinken lässt. Die wiederum führt zu einer Periode der Stagnation mit geringen Gewinnen oder Verlusten. Das hat wiederum zur Folge, dass unwirtschaftliche Unternehmen die Industrie verlassen und der Wettbewerb nimmt ab.

High growth and high returns invite new entrants who compete away profitability, leading to stagnation, while losses and poor returns cause competitors to exit, leading to a period of high growth and profitability for those business that remain. Though it is ubiquitous, we don’t intuitively recognize the conditions for mean reversion.

Weiterhin behauptet Carlisle, dass, anstatt den Mean-Reversion-Effekt zu berücksichtigen, Anleger dazu tendieren, vergangene hohe Wachstumsraten als Trend fortzusetzen. Gerade bei beliebten Unternehmen mit hohem Gewinnwachstum wird somit ein großer Optimismus in den Kurs eingepreist. In Anbetracht der hohen Erwartungen tendieren solche Glamour-Werte regelmäßig zu enttäuschen.

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